2024年2月债市回顾和展望

一、债市回顾

利率债方面，一级市场：1月发行利率债16254.50亿元，2月发行利率债15771.41亿元，环比略有下滑，与春节假期影响有关，净融资由1月的4065.93亿元回落至2月的3261.62亿元。二级市场：2月，10年期国债收益率继续波动下行，最终较1月末下降9.55BP至2.3375%；10年期国开债收益率同样呈现波动下行，最终较1月末下降14.48BP至2.4452%。2月利率债成交16.96万亿元，1月利率债成交19.55万亿元，成交额较上月有所回落。

信用债方面，一级市场方面，1月发行信用债超16000亿元，2月发行信用债9730.96亿元，环比下降明显、净融资同样出现较大幅度下降，这与季节性因素相关。二级市场方面，1月信用债成交略超70000亿元，2月信用债成交41518.19亿元，成交额较上月出现季节性回落。

二、宏观数据分析

资金面方面，2月税期和跨月资金面较为宽松，资金分层现象有所缓解，跨月资金面相对宽松的背后是银行体系资金供给充裕。2月R001和R007的月度利率中位数为1.81%、2.02%，相较于1月的1.84%、2.18%，均略有下降；DR001和DR007的月度利率中位数为1.69%、1.84%，相较于1月的1.69%、1.86%，也略有下降；与此同时，根据中位数计算，2月R007与DR007的利差较1月收窄了约13BP，资金分层现象明显缓解。

1月社融数据整体好于市场预期。1月我国新增社融6.5万亿元，好于市场预期，较去年同期多增5000亿元以上；按照社融口径计算，新增人民币贷款4.94万亿元，较去年同期多增200亿元以上。在去年底以来央行提出要平滑信贷节奏的背景下，1月新增人民币信贷较去年同期微增，且社融增量并非主要由政府债贡献，因此，社融数据好于此前市场预期。其中，居民端信贷改善明显，1月居民贷款增长9801亿元，同比多增7229亿元。同时，房地产市场走弱的情况下，居民信贷仍有明显增加，表明增量或主要源于经营贷和消费贷。企业端信贷有所下滑，1月新增企业贷款38600亿元，同比少增8200亿元。政府端债券发行偏稳，1月新增政府债融资2974亿元，同比少增1193亿元，非本月社融主要增量，社融数据总量和结构小幅改善。此外，M1同比增长5.9%，较上月提升4.6个百分点，虽然有部分受益于春节错位因素带来的低基数，但也表明企业资金需求有所改善。

通胀方面，春节错峰导致1月CPI同比读数下滑，CPI同比-0.8%，降幅较上个月扩大0.5个百分点，环比由0.1%转为0.3%。核心CPI同比0.4%，涨幅较上月回落0.2个百分点，环比由0.1%转为0.3%。

1月PPI同比-2.5%，降幅较上个月收窄0.2个百分点，环比由-0.3%转为-0.2%。外因方面，关注OPEC+减产执行情况、美国经济情况以及红海局势影响；内因方面，部分债务较重省份未来财政力度可能受限，意味着工业品需求可能仍然偏弱。

生产端方面，1月制造业PMI从去年12月的49%小幅回升0.2ppt至49.2%，仍然位于荣枯线下方；从结构上来看，制造业生产和需求较上月出现边际改善，并且生产端表现仍明显好于需求端，供强需弱格局下，经济动能指标（新订单减产成品库存）从上月的0.9%明显回落至-0.4%；生产指数回升1.1ppt至51.3%，显示制造业生产明显加快，而需求指数回升0.3ppt至49%，持续位于荣枯线下方。

三、未来债市展望

货币政策方面，2月，5年期LPR下调25BP。央行发布了2023年第四季度中国货币政策执行报告。报告指出下阶段政策取向，整体来看，外部环境复杂多变、内部经济仍需巩固，2024年货币政策加大实施力度的空间不小，货币政策也要进一步提振物价、促进增长。降准、降息均有可能，促进社会综合融资成本稳中有降。促进“三大工程”建设，全面提振对房地产市场的信心和预期。

财政政策方面，2月，中央财经委四次会议鼓励引导新一轮大规模设备更新和消费品以旧换新，兼顾实现扩投资促消费，以及产业转型，新一轮大规模设备更新和消费品以旧换新，或以高端化、智能化、绿色化以及安全为后续技术改造和设备更新的主要方向；同时，研究有效降低全社会物流成本问题，提高商品要素流动性、提高经济运行效率。此外，2024年“两会”上，政府工作报告指出，赤字率按照3%安排，且同时加大地方政府专项债新增规模，尤其重要的是从2024年开始，我国将连续几年发行超长期特别国债，专项用于国家重大战略实施和重点领域安全能力建设，2024年先发行1万亿元。今后，财政部也将有针对性地研究出台结构性减税降费政策。整体来看，2024年财政政策或将更为积极。

信贷投放方面，2月，2023年第四季度中国货币政策执行报告指出我国经济结构转型加快推进，要求信贷高质量投放，要更多注重盘活低效存量金融资源，减少对月度货币信贷高频数据的过度关注。一方面，新动能贷款持续较快增长，占比稳步提升。另一方面，房地产、地方融资平台等传统动能贷款增势趋缓，占比逐渐下降。综合来看，总增速可能较过去有所回落。央行在信贷政策预期管理方面，提前做好了铺垫。

地产政策方面，中央深改委四次会议审议通过《关于改革土地管理制度增强对优势地区高质量发展保障能力的意见》，核心是“增强土地要素对优势地区高质量发展保障能力、建立健全同宏观政策、区域发展更加高效衔接的土地管理制度”。此政策出台后，后续应会更强调“人地挂钩”、土地要素市场化流动，同时，增强对优势地区高质量发展保障能力，利好发达地区的房地产企业融资。

海外方面，北京时间2月1日凌晨，美联储宣布，将联邦基金利率目标区间维持在5.25%-5.5%不变，符合预期。这是自去年9月议息会议以来，美联储连续第四次按兵不动。美联储暗示对降息持开放态度，但不一定马上采取行动。3月1日，美国旧金山联储主席戴利表示FOMC货币政策状态良好，必要时可以降息。美国亚特兰大联储主席博斯蒂克（2024年FOMC票委）表示今年夏季开始降息可能是合适的。整体来看，对于我国来说，美国一旦进入降息周期，国内货币政策空间或得到大幅度提升。

债市方面，短期在于资金面，降准以及银行存款利率下调仍在持续呵护资金流动性和短端资产价格，目前债市仍在交易降息预期，仍需关注MLF利率是否有下调。中期看政策和预期， “两会”召开，经济刺激政策逐步出台，且从已经公布的政策来看，2024年经济刺激政策的规模和强度还有可能进一步增强。但是，监管对信贷诉求下降，信贷增速下降将带来债市配置力量的加强。配置力量加强，而债券供给相对有限，资产荒行情延续。债市走强整体趋势并未发生变化，10年国债利率依然有望进一步下行。

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